Anlegerbrief Oktober 2017

Börse aktuell: Der Herbst glänzt mit Rekorden

Sehr geehrter Anleger,

Die einen reden vom Crash – die anderen lassen die Kurse laufen. Skepsis und Sorglosigkeit liegen zurzeit eng beieinander. Lange schien es, als schrecke der DAX vor der runden Zahl zurück. Dann geschah es doch: Erstmals seit Einführung im Jahr 1988 hat der deutsche Leitindex die 13.000-Punkte-Marke übersprungen – nicht wirklich mit Elan aber Rekord ist Rekord. Bremsfaktoren und Störmanöver mögen der wieder erstarkte Euro gegenüber dem Dollar sein, die Katalonien-Krise, die Bundestagswahl und die Hängepartie in der Regierungsbildung. Irgendwelche Haare findet man aber immer in der Suppe.

Börse aktuell: Der Herbst glänzt mit Rekorden

Auf alle Fälle ist der DAX ein Spätzünder, jetzt aber endlich in bester Gesellschaft. An der Wall Street erreichen Dow Jones und Nasdaq schon seit Monaten immer neue Höchststände. Hätte der DAX mit dem Tempo der US-Indizes mitgezogen, stünden wir heute schon mehr als 1000 Punkte höher.
Stattdessen robbt sich der Index nur gaaaaaanz langsam voran. Die Tagesschwankung ist mittlerweile auf eine Kursspanne von gerade mal 50 Punkten geschrumpft – das ist außergewöhnlich niedrig. Viele warnen daher vor einem bösen Erwachen und einem plötzlichen Anstieg der Volatilität. Nur was der Trigger für dieses Anspringen sein könnte, ist momentan nicht erkennbar.
Vielmehr sind die weiteren Vorzeichen sehr positiv, denn die Weltwirtschaft brummt. In Deutschland sieht es so gut aus wie seit Jahren nicht. Um zwei Prozent soll das Bruttoinlandsprodukt 2017 laut Prognose der Bundesregierung zulegen, um 1,9% im kommenden Jahr. Zugleich halten sich die Preissteigerungen in den wichtigsten Märkten in engen Grenzen. In den USA ist die Inflation so niedrig, dass einige Währungshüter laut jüngstem Fed-Protokoll der Ansicht sind, die ultralockere Geldpolitik solle etwas langsamer zurückgefahren werden. Der Markt hat sich mit der Zinswende in den USA arrangiert. Hohe Liquidität und die Hoffnung auf niedrigere Unternehmenssteuern in den USA treiben dort die Kurse. Zumindest gab es diesbezüglich mal wieder eine Ankündigung von Trump – wenn auch vage.

Höhenangst scheinen die Börsianer momentan nicht zu kennen. Ein Adhoc-Ereignis könnte zwar vorübergehend die Stimmung eintrüben, aber von Seiten der längerfristigen Rahmenparameter ist alles weiterhin im grünen Bereich. Das Platzen der Tech-Blase in 2003 und die Finanzkrise 2008 haben sich durch eine Verschlechterung der Unternehmensdaten schon viele Monate im Voraus angekündigt. Zurzeit steht da nichts im Raum, außer dass durch die steigenden Kurse die Unternehmen immer höher bewertet werden. Korrekturen sind daher möglich – ein Crash eher nicht. Und im Zweifel laufen die Kurse einfach weiter. Es gibt kein Gesetz, dass ab einem bestimmten Kurs- oder Bewertungsniveau eine Korrektur erfolgt. Anleger können nur Wahrscheinlichkeiten heranziehen, aber in Stein gemeißelt ist an der Börse gar nichts.

Spieltheorie: Nordkorea und BREXIT als gefundenes Fressen für Ökonomen

Spieltheorie: Nordkorea und BREXIT als gefundenes Fressen für Ökonomen

Für Ökonomen sind der Atomstreit mit Nordkorea und der BREXIT ideale Fallstudien für die Spieltheorie.

Im September zündete der nordkoreanische Diktator Kim Jong Un seine 15. Rakete und ließ sie über Japan hinwegfliegen, bevor sie nach rund 2300 Meilen in den Pazifik stürzte. Kims Botschaft an Trump war, dass er damit auch in der Lage ist, den etwas näher gelegenen US-Militärstützpunkt auf der Pazifikinsel Guam zu erreichen.
Die Antwort aus den USA kam prompt: Trump drohte Nordkorea in apokalyptischen Worten mit „Feuer und Zorn“, falls Kim sein Nuklearprogramm nicht stoppt. Steuert die Welt also auf einen Nuklearkrieg zu, oder bluffen hier zwei Hasardeure, um den Atompoker zu gewinnen?

Mit der Frage der nuklearen Abschreckung befassen sich Konfliktforscher und Spieltheoretiker in der Ökonomie seit den Zeiten des Kalten Krieges. Einer von ihnen, Thomas Schelling, erhielt dafür 2005 sogar den Wirtschaftsnobelpreis. „Spieltheorie“ sei ein wirklich „lustiger“ Name für sein Fach, sagte der im vergangenen Jahr verstorbene Ökonom damals in einem Interview. „Es geht darum, wie Menschen Entscheidungen treffen, wenn ihre beste Wahl davon abhängt, wie andere Menschen sich entscheiden.“
Das beschreibt den Showdown zwischen den USA und Nordkorea ziemlich gut. Der Stanford-Professor Tim Roughgarden vergleicht den Atompoker zwischen Trump und Kim mit dem „Gefangenen-Dilemma“ – eine Lage, in der zwei Akteure den Anreiz haben, sich gegenseitig zu verraten, es aber in ihrem besten Interesse wäre, zu kooperieren. Sowohl die USA als auch Nordkorea hätten einen gewissen Anreiz, den jeweils anderen mit einem atomaren Erstschlag zu überraschen. Da jedoch beide Seiten mit einem nuklearen Gegenschlag rechnen müssten, gebe es eben auch einen großen Anreiz zur Kooperation. Dieser Selbsterhaltungstrieb hat schon im Kalten Krieg zu einem Gleichgewicht des Schreckens geführt. Allerdings hat Nordkorea noch nicht das Abschreckungspotential erreicht, das damals die Sowjetunion gegenüber den USA hatte. Es ist aber wohl genau Kims Ziel, mit Trump auf atomarer Augenhöhe zu verhandeln, um sein Regime zu retten.

Die Spieltheorie unterstellt jedoch, dass sich die Akteure mehr oder minder rational verhalten. Hier bestehen erhebliche Zweifel, ob das auf Trump zutrifft. Der US-Präsident kann seine Affekte nicht kontrollieren. Immer wieder bricht es in emotionalen Twitter-Attacken aus ihm heraus. Das Verhalten von Kim dagegen ist im Sinne der Selbsterhaltung des Regimes durchaus folgerichtig und seit Jahrzehnten bekannt. Trumps Verhalten ist dagegen weniger kalkulierbar.
Und darin liegt das Problem, denn damit die mathematischen Modelle der Spieltheoretiker überhaupt anwendbar sind, wird vorausgesetzt, dass jeder Akteur eine gute Vorstellung darüber hat, wie sich die andere Seite verhält. Genau das trifft für das nukleare Duell zwischen Trump und Kim eben nicht zu. So unberechenbar, wie der US-Präsident sein mag, über die Persönlichkeit und das Kalkül des nordkoreanischen Diktators wissen wir noch weniger. So rätseln die Experten zum Beispiel darüber, wie stark Kim durch das Schicksal des libyschen Diktators Gaddafi beeinflusst wird, dessen Regime nach Aufgabe seiner Atomwaffenpläne unterging. Ohne ein Mindestmaß an Berechenbarkeit kann es zwischen Nordkorea und den USA kein stabiles Gleichgewicht des Schreckens geben, die Kriegsgefahr bleibt latent.

Der Nuklearstreit mit Nordkorea ist aber nicht der einzige Konflikt, der die Spieltheoretiker derzeit fasziniert. Die Verhandlungen über das Ausscheiden Großbritanniens aus der EU (BREXIT) bieten den Ökonomen eine weitere Fallstudie für ihre Modelle.


Vor einem Jahr gab es noch gute Chancen für eine kooperative Lösung. Doch das hat sich grundlegend geändert: Im Augenblick scheint es vielmehr so zu sein, dass es zwischen London und Brüssel keine gemeinsame Zielmenge mehr gibt. Das Risiko, dass die Verhandlungen scheitern und beide Parteien 2019 ohne einen Vertrag auseinandergehen, ist hoch. Sollte es bei der kompromisslosen Haltung bleiben, könnte das schwere Zeiten für die Briten bedeuten: das Land würde ohne Zugang zum europäischen Binnenmarkt auf den Status eines einfachen Mitglieds der Welthandelsorganisation (WTO) zurückgeworfen und müsste beim Warenverkehr mit der EU die üblichen Zölle zahlen.
Die Schuld liegt vor allem bei den Briten: Sie haben noch gar nicht begriffen, worum es geht, und haben auch keine Strategie. Erschwerend kommt hinzu, dass es Verhandlungen über einen Austritt aus der EU noch nie gegeben hat, und die Briten nicht unbedingt als große Strategen bekannt sind. In der Spieltheorie geht es jedoch genau um Verhandlungsstrategien, die darauf beruhen, dass man eine gute Vorstellung von den Handlungsoptionen der Gegenseite hat. Das britische Trial-and-Error-Verfahren ist hier nicht hilfreich. So sind die Briten klar im Nachteil, und die EU hat eindeutig die Verhandlungsmacht: sie bestimmt die Agenda und nutzt den Zeitdruck für sich. Zudem hat EU-Verhandlungsführer Michel Barnier geschickt die Deutungshoheit in den Medien erobert: Das Bild zu Verhandlungsbeginn zeigte die EU-Unterhändler mit dicken Aktenordnern, während die Briten mit leeren Händen am Verhandlungstisch saßen. Damit wollte Barnier signalisieren: Wir sind gut vorbereitet, die anderen nicht. Die Briten haben es bislang nicht geschafft, diesen ersten Eindruck zu korrigieren.


Hoffnungen, dass sich die Rest-EU mit ihren 27 Mitgliedsländern von London auseinanderdividieren lässt, sind wohl zum Scheitern verurteilt. Europa hat aus Griechenland gelernt und wird seine Einheit auf jeden Fall wahren. Das ist auch genau der Grund, warum die EU wohl eher eine kompromisslose Verhandlungsstrategie verfolgen wird. Sollte Brüssel den britischen Wünschen nach freien Zugang zum Binnenmarkt, Einschränkung der Personenfreizügigkeit und Befreiung von Beitragszahlungen zu weit entgegenkommen, könnte dieses „cherry picking“ andere EU-Länder zur Nachahmung verleiten. Auf der anderen Seite wären die wirtschaftlichen Folgen eines harten Brexits für die EU weit weniger gravierend als für die Briten. Brüssel sitzt einfach am längeren Hebel.

Euro: Dollar-Parität? Das war wohl nix!

Euro: Dollar-Parität? Das war wohl nix!

Im Januar dieses Jahres schien es nur noch eine Frage von Tagen, dass Euro und US-Dollar wieder 1:1 getauscht werden konnten. Goldman Sachs hatte schon einige Monate vorher, die Parität als Ziel ausgerufen und gewichtige Argumente auf seiner Seite: Die Euphorie um Trump war noch frisch und seine Versprechen, die amerikanische Wirtschaft anzukurbeln, sprachen für den Greenback. Die europäische Wirtschaft hingegen zeigte noch wenig Dynamik und ein niedrigerer Euro-Dollar-Kurs lag auch ganz im Interesse des EZB-Chefs Draghi, um europäische Exporte zu unterstützen. Das Hauptargument pro starker Dollar war jedoch die amerikanische Notenbank, die weitere Zinserhöhungen angekündigt hatte. Eine ausweitende Zinsdifferenz zugunsten der USA würde mittelfristig für den Dollar sprechen.

Im Nachhinein kann man der Prognose von Goldman Sachs zugutehalten, dass zumindest zeitweise die Abwärtstendenz richtig vorgegeben wurde und die Parität schon sehr nahe kam. Erreicht wurde sie jedoch nicht. Nur in den Jahren 2000 bis Ende 2002 stand der Euro mal auf der Parität oder tiefer. Meist war er deutlich mehr wert als der Dollar.

Bei 1,03 war jedoch kein Weiterkommen mehr für den Dollar. Ab April bog der Euro scharf nach Norden ab – so scharf, dass jeder in Dollar-Anlagen investierte Anleger trotz steigender Kurse an den amerikanischen Aktienmärkten keine Freude mehr hatte. Innerhalb von 5 Monaten schoss der Euro ohne nennenswerte Korrektur um gut 20% nach oben.
Zum Vergleich stieg der Dow Jones Index seit Jahresanfang immerhin um stolze 15%, aber für Euro-Anleger bleibt es ein Minus-Geschäft. Wer auf den Trump-Effekt gesetzt hat, wurde somit doppelt enttäuscht: Von einem Präsidenten, der außer marktschreierischen Ankündigungen nichts auf die Reihe bekommt und die ganze Welt gegen die USA aufhetzt, sowie von der Währungsseite, die sämtliche Kursgewinne zunichte machte – übrigens nicht nur im Aktienbereich, sondern auch bei den Edelmetallen und Rohstoffen.

Unsere Einschätzung:
Wider den günstigen Rahmenbedingungen für den Dollar, stehen die Chancen gut, dass der Euro mittelfristig eher weiter steigt, zumindest Richtung 1,25. Nach ökonomischen Gesichtspunkten gilt der Euro ohnehin immer noch als unterbewertet gegenüber dem Dollar. Und sollte es sich um den Beginn einer Aufwertungswelle des Euro handeln, so eröffnet das noch viel Luft nach oben. In der Vergangenheit wertete der Euro gerne über zwei Jahre hinweg auf.

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